Cosa è una SPAC: come opera, vantaggi e rischi

Le SPAC sono dei veicoli societari, contenenti esclusivamente cassa, appositamente costituiti con l’obiettivo di reperire, attraverso il collocamento dei relativi strumenti finanziari sui mercati, le risorse finanziarie necessarie e funzionali ad acquisire una società operativa (c.d. target), con la quale eventualmente dar luogo ad una operazione rilevante.

La SPAC, (Special Purpose Acquisition Company), è un veicolo societario di investimento, che raccoglie capitali di rischio destinati ad essere impiegati in un operazione di acquisizione di una società obiettivo (target). La SPAC, viene costituita da un gruppo di soggetti promotori al fine di raccogliere capitali sul mercato attraverso la quotazione in Borsa. Questi capitali, raccolti attraverso una IPO (Initial Public Offer) sono poi destinati a finanziare un’operazione di acquisizione societaria (da attuare con qualsiasi forma come il conferimento o la fusione, LBO, etc). Al termine dell’operazione, quindi, le azioni della società target saranno quotate in borsa. Sostanzialmente, questo veicolo societario sta riscuotendo successo in Italia come alternativa alle società di private equity per la capitalizzazione delle PMI.

Costituire una SPAC non è per tutti, occorrono capitali a disposizione, ma soprattutto competenze manageriali importanti e riconosciute, per attrarre investitori, ma soprattutto per individuare la società target, con cui perfezionare l’operazione di acquisizione. L’esistenza di queste competenze, da una parte porta all’esistenza di un numero limitato di SPAC sul mercato e dall’altra una certa aleatorietà di questo tipo di investimento per gli investitori privati. Questi, infatti, come vedremo investono nel capitale della società senza sapere ancora quale sarà la società target oggetto di acquisizione, ma soprattutto se l’operazione andrà a buon fine. Come vedremo vi sono una serie di tutele a garanzia del capitale dell’investitore, ma il rischio che investa del capitale in un operazione che potrebbe anche non concretizzarsi, esiste e deve essere tenuto in considerazione. In questo articolo intendo andare ad approfondire i principali aspetti rilevanti di una SPAC per gli investitori privati e per la società target.

Cominciamo!

Come funziona l’investimento in una SPAC?

La caratteristica principale di questa società veicolo è rappresentato dal fatto che la raccolta di capitali (IPO) si basa su un progetto di investimento. Questo in quanto la società obiettivo (target) viene individuata solo successivamente rispetto al momento dell’investimento. Pertanto la sottoscrizione da parte degli investitori delle azioni della SPAC avviene senza conoscere l’investimento che sarà effettuato. Al termine della fase dell’IPO, dunque, l’unico asset detenuto in portafoglio è la liquidità raccolta che esprime anche il valore di mercato di tale società.

La SPAC ha un orizzonte temporale medio di 24 mesi per l’individuazione della società target e per il completamento dell’operazione di aggregazione, pena lo scioglimento della stessa. In altri termini, gli investitori, di fatto, decidono di effettuare questo tipo di investimento basandosi quasi esclusivamente sulle caratteristiche del management della SPAC. Tali manager (spesso gli stessi investitori principali del progetto) investono la propria professionalità, tempo e capitale nella SPAC per finanziare l’attività operativa. La qualità e dei promotori è, spesso, requisito fondamentale alla base del successo dell’operazione.

La peculiarità della SPAC è che l’investitore al momento del conferimento del capitale non è a conoscenza dell’oggetto dell’investimento.

Quali sono le tutele per gli investitori di una SPAC?

Se sei arrivato fino a questo punto della lettura avrai capito che se vuoi investire in una SPAC lo potrai fare, ma a “scatola chiusa“, ovvero senza conoscere quale sarà la società target dell’investimento. Questa caratteristica è un rischio per il potenziale investitore, il quale potrebbe decidere di affidare il proprio capitale nella società veicolo, con il rischio che l’operazione potrebbe non concretizzarsi. Per questo motivo, la normativa prevede una serie di tutele per l’investitore privato.

I capitali raccolti con l’IPO (quotazione in borsa) vengono depositati in un conto corrente vincolato che è indisponibile agli amministratori senza una delibera dell’assemblea dei soci. Le risorse depositate sul conto vincolato possono essere utilizzate esclusivamente: 

• Ai fini dell’esecuzione della business combination; 
• In caso di scioglimento e conseguente liquidazione della SPAC; e 
• Ai fini della restituzione ai soci che esercitino il diritto di recesso.

Gli eventuali azionisti che non hanno concorso all’approvazione della business combination, hanno la possibilità esercitare il diritto di recesso e verranno rimborsati con la liquidità detenuta sul conto vincolato, rimanendo comunque titolari dei warrant. Di fatto, quindi, l’investitore ha la possibilità di ottenere indietro il capitale sottoscritto nella società, ma rischia di aver “immobilizzato” il suo capitale per un periodo di 18/24 mesi se poi l’operazione di business combination non si andrà a realizzare.

Le modifiche statutarie

L’operazione di aggregazione aziendale tra la società veicolo e quella obiettivo deve essere sottoposta all’approvazione dell’assemblea straordinaria degli azionisti. Se l’assemblea non approva l’operazione, i soci promotori, di fatto, sono chiamati ad iniziare di nuovo la ricerca di una società target. Questa ipotesi, comunque, deve essere attenzionata, in quanto nel caso gli investitori privati potrebbero esercitare il recesso, ed occorre valutare anche il termine di durata della società che, nel frattempo, potrebbe anche essere scaduto.

Nel caso in cui l’assemblea straordinaria dei soci voti l’attuazione dell’operazione di business combination, la società deve provvedere alla conseguente modifica dell’oggetto sociale della società veicolo, in modo tale che l’oggetto stesso preveda l’attività di amministrazione e gestione di partecipazioni ovvero lo svolgimento dell’attività di impresa della target individuata per l’aggregazione.

La quotazione delle SPAC in Italia

In Italia le SPAC hanno fatto la loro comparsa l’istituzione del segnamento MIV (Mercato degli Investment Vehicles) che ha introdotto un mercato borsistico dedicato ai veicoli di investimento ed accessibile anche alle SPAC.

Euronext MIV Milan – Mercato degli Investment Vehicles – è il mercato regolamentato gestito da Borsa Italiana dedicato alla quotazione di veicoli che investono in economia reale, principalmente Fondi d’Investimento Alternativi (FIA) di tipo chiuso. Sul Euronext MIV Milan possono essere quotate numerose tipologie di FIA: italiani o europei, aperti al pubblico retail o riservati agli investitori professionali, costituiti in forma contrattuale (fondo chiuso) o negoziale (SICAF e comparti di SICAV), armonizzati a livello europeo (inclusi ELTIF, EuVECA, EuSEF) o autorizzati ai sensi della normativa domestica. Possono inoltre quotarsi su Euronext MIV Milan le Special Purpose Acquisition Companies (SPAC) e le società diverse dai FIA, con una strategia di investimento non ancora completata, quali ad esempio le SIIQ che non hanno ancora investito il capitale raccolto.

Quali sono le potenziali società obiettivo di una SPAC?

E’ difficile fornire una risposta sugli obiettivi di una SPAC. Indicativamente, si tratta di società non quotate, posizionate in nicchie di mercato, potenziali leader a livello mondiale o europeo, ad alto potenziale di crescita e di marginalità ed attive sia a livello nazionale sia internazionale. Solitamente vengono escluse le società attive nei settori immobiliare, biotecnologico, delle energie rinnovabili nonché le società di start-up. Tuttavia, ogni SPAC ha la possibilità di individuare, liberamente, le caratteristiche della società veicolo da cercare sul mercato.

Qual è la normativa di riferimento?

In Italia la normativa di riferimento sulle SPAC è rappresentata dal codice civile, in particolare dagli art. 2325 e seguenti in relazione alle società per azioni, dal D.L. n. 58/98 (TUF) e dal Regolamento dei Mercati Organizzati e Gestiti da Borsa Italiana SPA, trattandosi di società veicolo che possono quotarsi sul MIV.

Perché costituire una SPAC? quali vantaggi?

L’obiettivo legato alla nascita di una SPAC è quello di dare l’opportunità ad una società target non quotata di svilupparsi in tempi rapidi e di accedere al mercato azionario, creando così valore per tutti gli attori di questa operazione, Inoltre, questa operazione consente di beneficiare di un limitato profilo di rischio e le rilevanti potenzialità di guadagno. Si tratta, quindi, di uno strumento molto complesso da utilizzare ma  idoneo appunto per lo sviluppo di piccole e medie imprese ad alto potenziale di crescita. Infatti, la società target, attraverso una business combination, le società target possono accedere indirettamente al mercato azionario diventando una società quotata in tempi e procedure più brevi.

SPAC: vantaggi per gli investitori

VANTAGGI DELLA SPAC PER GLI INVESTITORI
– Azioni ordinarie e warrant quotati
– Protezione del capitale
– Tempo medio di realizzazione tra 18 e 24 mesi

SPAC: vantaggi per la società target

VANTAGGI DELLA SPAC PER LA TARGET
– Risorse finanziarie a supporto della crescita della società
– Quotazione in borse
– Accesso alle competenze dei manager

Qual è il ciclo di vita di una SPAC?

Per comprendere il funzionamento di questa tipologia societaria è opportuno analizzare il suo particolare ciclo di vita, composto da quattro principali fasi:

1. La costituzione della società;
2. La realizzazione dell’IPO (quotazione);
3. La ricerca della società target;
4. La business combination.

Quello che deve essere evidenziato è che soltanto in cui tutto vada a buon fine si assiste a tutte e quattro le fasi indicate. Qualora la società non raggiunta il suo obiettivo (raggiunta l’accordo con la società target), la società si scioglie senza aver realizzato tutte le fasi per cui era stata costituita. Detto questo, vediamo le varie fasi con maggiore dettaglio.

1. La costituzione della società

I promotori dell’iniziativa di investimento costituiscono la SPAC. Deve essere prestata attenzione al fatto che tali soggetti devono essere in possesso di specifici requisiti previsti dalla normativa. In buona sostanza, questi soggetti sono spesso degli esperti di finanza o dei managers esperti di operazioni straordinarie d’impresa. Questi soggetti assumono, di fatto, un ruolo fondamentale in tutto il progetto di investimento, in quanto sono i manager che andranno ad individuare la società target sul mercato con la quale effettuare l’operazione di aggregazione. Inutile dire, quindi, che dall’esperienza del management dipende la buona riuscita dell’operazione ed il ritorno dall’investimento dai vari investitori (aderenti alla IPO e successivi). Inoltre, la credibilità del management assume un ruolo importante anche nel momento in cui sarà necessario ottenere consensi da parte degli investitori terzi. Aspetto fondamentale, da non dimenticare è che i soci promotori sono quelli che si fanno carico della successiva fase di IPO.

2. La realizzazione dell’IPO

La fase di realizzazione dell’IPO è quella in cui la società va a raccogliere le risorse finanziarie per sostenere l’operazione di business combination. Sostanzialmente, attraverso la IPO, il capitale della SPAC viene offerto sul mercato di capitali sotto forma di azioni da sottoscrivere. Il capitale sottoscritto dagli investitori con la IPO viene depositato su un conto corrente vincolato e spesso viene incaricata una società fiduciaria come garanzia per gli investitori sul capitale versato e sul vincolo di destinazione dello stesso. In questa fase è importante la garanzia su cui possono contare gli investitori. Infatti, una volta sottoscritto il capitale l’investitore deve attendere di capire quale sarà la società target individuata per l’operazione. Gli investitori non si accollano nessun tipo di rischio in quanto viene loro garantito il diritto di recesso. Questo sia nel caso in cui la società target non venga individuata, ma anche nel caso in cui la target non sia una società ritenute sufficientemente convincente. Importante evidenziare che gli investitori possono rientrare sia del capitale versato che degli interessi maturati durante il periodo di deposito del capitale sul conto corrente vincolato.

3. La ricerca della società target

La credibilità di tutta l’operazione si gioca in questa fase. La ricerca della società target con cui effettuare la business combination è l’aspetto più importante di tutta l’operazione. La fase di ricerca si può concludere in due modi:

• L’insuccesso della ricerca che si tramuta nella fase di liquidazione della SPAC;
• Il successo della ricerca e l’avvio delle trattative per la fase successiva.

Solitamente la fase di ricerca dura per un periodo compreso tra i 18 ed i 24 mesi. L’identikit della società target è una società di medie dimensioni, spesso leader del proprio settore, non ancora quotata in borsa. Una volta individuata la società e terminata la fase di contrattazione con la stessa si arriva (in caso di successo dell’operazione) alla sottoscrizione di una lettera di intenti con il progetto dell’operazione di acquisizione. Tale documento deve essere presentato all’assemblea dei soci della SPAC.

4. L’operazione di aggregazione (business combination)

La SPAC deve convocare l’assemblea straordinaria dei soci al fine di poter presentare, da parte del managemet, la proposta di aggregazione con la società target individuata. I soci sono chiamati ad esprimersi con il proprio voto sull’esercizio della fusione societaria (o di altra operazione con lo stesso effetto).

Esprimendo voto negativo gli investitori hanno la possibilità di uscire dalla società e rientrare in possesso di tutto il capitale investito. L’operazione di fusione per avere successo deve ottenere voto favorevole da parte del 50% più uno dei soci rappresentanti il capitale della SPAC. In questo caso prende vita il processo di fusione tra le due società: vengono svincolati i fondi raccolti sul mercato, si liquidano i soci che hanno espresso voto negativo e si avvia l’operazione di fusione.

Investimento tramite SPAC: conclusioni

In questo articolo ho cercato di riassumere il funzionamento di una società SPAC. Questo veicolo societario, sicuramente, rappresenta uno strumento da accogliere favorevolmente sia per i promoter, che si prendono carico solo dei costi di IPO della società, sia per potenziali investitori privati, che se non ritengono di offrire voto favorevole alla business combination possono uscire dall’operazione vedendosi liquidare il proprio capitale maggiorato degli interessi. Anche per la società target essere finanziata e crescere attraverso la quotazione può portare importanti vantaggi nel proprio processo di crescita. Naturalmente, affinché un’operazione complessa come quella descritta possa essere realizzata ha bisogno di due elementi fondamentali:

• Una forte capacità manageriale dei promoter dell’operazione, sui quali si gioca l’effettiva realizzazione dell’operazione, la credibilità da parte degli investitori privati e la buona riuscita dell’operazione di fusione;
• La presenza sul mercato delle PMI di società target che possono essere identificate come idonee per una operazione come quella descritta.

Per questo motivo, quindi, realizzare o investire in una di queste società deve essere valutato con attenzione. In ogni caso è consigliabile valutare la documentazione messa a disposizione sul sito di Borsa Italiana. Rimane l’incognita, infatti, che una SPAC è pur sempre una società “vuota” (senza alcun assets) e per questo è consigliabile affidarsi solamente a quelle che presentano degli investitori promotori degni di fiducia e che hanno dimostrato affidabilità sui mercati nel corso del tempo. Per molti versi, quindi, conferire capitali in questo tipo di società rappresenta forse più una scommessa sulla buona riuscita di un’operazione societaria che un vero e proprio investimento.

SPAC: FAQ

Normativa

• Artt. 2325 e succ. del Codice civile italiano;
• Testo unico delle disposizioni in materia di intermediazione finanziaria
• Regolamento dei Mercati organizzati e gestiti da Borsa Italiana S.p.A.